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[2022-02-24]日用化学品行业：多品牌开花，多类别并举－深度研究报告
■华创证券
国内化妆品行业仍处在较快发展阶段。根据Frost＆Sullivan报告,国内化妆品市
场在2020年达到8453亿元,2015-2020年cagr=12.0％;其中护肤、母婴赛道增长最快,人
均化妆品开支水平相较欧美日韩等有很大提升空间。同时,美妆行业目前正处在"供给
侧改革"时期,生产端、营销端监管趋严,能为消费者提供优质、安全产品的公司将明显
受益。
美妆消费人群需求多样,单一品牌若具有清晰定位则涵盖群体较少,国际美妆巨头
也均采取多品牌、多层次、多品类的矩阵模式。上美集团为国内少有的多品牌美妆公
司,以满足不同细分人群的需求。目前上美有3成熟+3成长+3孵化中的品牌,多阶梯品牌
开花,多细分品类并举。韩束品牌年销售额接近30亿元,一叶子超20亿元,红色小象超10
亿元。在近20年的时间内,公司不断以科研立产品、以产品立品质、以品质立品牌,201
5年左右起公司引进多名曾就职于宝洁、联合利华、资生堂等一线美妆集团的核心研发
人员,产品成分、配方及品质继续上台阶。
美妆行业渠道变革较为频繁,并且变化的周期缩短,要求从业者灵活应对。上美在
过去20年时间内也做到了跨越渠道周期,不断创造新的增长曲线,延伸消费者覆盖。在
不断迭代的背后,正是董事长举贤任能、持续进化。目前团队年轻稳定,董事长43岁(但
已经从业近20年),执行董事也都在30、40岁,多名关键人员获得股份支付。未来阶段公
司也将进一步提升90后及95后项目负责人比例。
行业重点公司(品牌端):目前A股已上市的贝泰妮(300957.SZ)、珀莱雅(603605.SH
)、华熙生物(688363.SH)、丸美股份(603983.SH)、上海家化(600315.SH)、鲁商发展(
600223.SH)等(不分先后)。
风险提示:新渠道拓展不力、新品推出不及预期等。
[2022-02-24]化妆品行业：从海外美妆集团财报看国内化妆品行业新趋势－专题深度
■民生证券
近期多家海外美妆公司发布财报,结合三方数据我们认为行业持续高端功效性趋势
,革新性新品推动增长,研发作用凸显;渠道呈现分化,线下业务复苏更考验品牌全渠道
业务布局能力。我们认为具备研发技术实力及全渠道运营能力的国货品牌有望凭借优
势扩大市占并提升盈利,头部国货仍有广阔增长空间。
单价提升推动行业规模增长,高端与功效为消费趋势。多家海外美妆公司财报突出
高端品牌对业绩增长的贡献。欧莱雅高端化妆品事业部21年首超大众化妆品事业部成
为集团第一大部门,高端化妆品占比增大促进集团毛利及净利率的提升;活性化妆品事
业部同比高增30％,全球范围增长强劲。同时据三方数据,国内美妆持续消费升级趋势
。魔镜数据显示天猫21年护肤类目单价同比+12％,彩妆类目单价同比+14％,天猫美妆
行业增长主要由商品单价提升驱动。我们认为随着国内经济水平持续增长,美妆消费升
级为长期趋势,而消费升级主要从几个方面体现:1)化妆品消费者倾向由购买大众品牌
产品升级为高端/功效性品牌产品。2)美妆由低价类目向高价类目渗透进阶。(21年精
华增速为正面膜为负,细分香水类目高增)。3)经典品牌持续升级,消费者购买同品牌产
品迭代替换。同时为维持品牌定位并应对原材料上升及通货膨胀带来的压力,更多国际
品牌如雅诗兰黛等开始提价以提升利润。
新品推动增长,研发技术作用凸显。各公司财报中突出了研发技术对新品成功和业
绩推动的重要性。如欧莱雅功效性护肤品牌理肤泉同比增长超100％,Effaclar及革新
性改变湿疹治疗方法的Lipikar系列贡献突出。欧莱雅将加大人工智能的应用,同时更
多海外公司在中国设研发中心,加强研发战略部署。
线上业务持续增长,电商渠道呈现分化。海外公司财报强调了电商增长以及"双十
一"贡献,欧莱雅全球电子商务渠道同比增长25.7％。三方数据显示,天猫流量红利受到
挑战,抖音发展迅速,平台特点强化:天猫高端及功效性品牌增长迅速;抖音国货布局较
早自播占比高,拥有运营先发优势;京东前十榜单多为外资高端品牌,平台搜索属性更适
合已具备消费者强认知的品牌。
旅游零售复苏,海外品牌加速布局线下及免税渠道。欧莱雅预计2021年实体门店业
务均同比+13％,旅游零售同比+22％,海南免税推动业绩。雅诗兰黛中国实体零售获高
增,免税渠道有突出贡献。随着疫情恢复,品牌线下体验的优化以及全渠道促销机制协
同更加重要,将更考验品牌商全渠道布局能力。
投资建议:美妆高端化及功效性趋势持续,流量分化背景下品牌更需注重研发及全
渠道运营能力,监管趋严背景下头部国货品牌受益。推荐贝泰妮、华熙生物、珀莱雅、
上海家化,重点关注鲁商发展、水羊股份、丸美股份。
风险提示:行业竞争加剧风险、疫情反复风险、成本价格上行压力
[2022-02-23]零售行业：商超零售渠道的演变探讨
■海通证券
渠道复盘:规模化与差异化是构筑零售企业的竞争优势两条典型的路径。复盘中美
日的零售渠道发展路径发现:①规模化:美国过去200年的发展历程验证规模效应降低成
本实现低价。②差异化:日本7-11成功经验揭示了零售低价逻辑之外的另一条发展路径
,即零售行业也可以实现差异化。
竞争:从以"场"为中心,延展到"货"和"人"。我们认为对实体零售而言,渠道效率竞
争不再以"场"为中心,海外优秀零售商更多围绕"货"和"人"构造竞争壁垒。①生鲜已为
核心竞争品类:中美日电商渗透率差异显著,对线下分流程度也不同,2020年中国零售市
场的电商渗透率为27.3％,而美国、日本各20.8％、11.4％;中国各品类中生鲜渗透率
仅7％最低且高频刚需,成为近年核心竞争品类。②品牌vs渠道:我们认为,头部品牌在
渠道变迁中,整体保持了较强掌控力,时代同时也给予了腰部甚至新品牌快速崛起的机
会(但时间窗口或将越来越短)。品牌与渠道的博弈将在中长期持续,新渠道的崛起会在
一定程度上分流现有渠道份额,但头部品牌将继续从全盘角度来维稳价格体系;尤其当
各渠道在商品侧并无显著差异化的情况下,各行业特别是龙头有绝对优势份额的行业,
将继续强化马太效应。③海外典范:Costco以自有品牌、低毛利高周转、全渠道、较强
的用户粘性等,打造了独特的会员店盈利模型,规模效应显著;7-11以借力加盟模式密集
高效展店,深耕本地化供应链取得高毛利和高周转,打磨出优秀的小型店业态盈利模型
。
趋势:以人为本,适配业态模型和商品。①关注ROE而不仅是UE:我们认为中国超市
近年同店增长承压,新业态分流是外因,供应链和数字化能力建设欠佳是内因;商超未来
应更关注ROE,而不仅是UE,高效的零售往往是低净利率、高周转的生意,成长驱动更多
来自用户粘性而非流量。②优化业态模型、强化商品力:业态上,中小型、社区化、会
员店、全渠道;商品上,强化生鲜供应链和自有品牌,增强集客能力。③公司分析:各企
业在转型过程中面临一定主客观约束,匹配组织架构和人才梯队是核心。
风险提示:消费环境疲软;新业态分流;数字化转型进展及效果的不确定性。
[2022-02-22]美容护理行业：品牌心智的重要载体，把握功效护肤时代脉搏－精华品类深度研究
■广发证券
前言:精华具有高功效、高客单、高复购的特点,是重要的护肤品类之一。过去四
十余年,国际品牌凭借科研技术实力长期占据领先优势,国货品牌则从大众精华起步,逐
步摸索和发掘个性化路径。本篇报告以精华发展史为起点,从特定品类视角探究我国化
妆品行业的发展逻辑并分析国货品牌的突围机会。
精华的前世今生:高端领跑+百花齐放。行业发展初期,国际中高端品牌率先定义精
华的形态和作用,为后续精华赛道的发展打下良好的基础;发展中后期,国内外品牌发掘
精华市场深度,将精华品类推向大众市场,使得精华成为人们护肤流程中不可或缺的步
骤。总结大众品牌进一步提高精华品类渗透率的两点原因:(1)将成分功效与产品直接
关联,宣传简单明了,易于打造热点;(2)切中"性价比"痛点,较低的客单价降低消费者的
试错成本,提高精华产品的销量。
精华是品牌的心智、消费者的功效护肤首选。对于品牌而言,精华处于战略优先地
位。品牌方从产品设计、定价、营销多维度打造精华高端形象,而精华品类高溢价、高
回购的特点也为品牌创造更大的价值;
对于消费者而言,护肤需求是逐渐升级的。在长期市场教育下,品牌对精华品类的
精心打造使其成为消费者实现特定功效的首选品类,消费者接受精华成为日常护肤步骤
之一,愿意为其支付更高的价格,也对其产品力提出更高要求。
做自己的精华大单品,国货品牌努力突围。精华的行业格局较为分散,在消费者需
求日益多样化、精细化的背景下,存量产品的竞争日渐固化,各家都在积极布局新产品
、打造新亮点。站在品牌的角度,过硬的产品实力是"不掉队"的基础,而选取特定方向
并做到极致差异化是提高品牌影响力、建立自身壁垒的关键。梳理国货精华中较为成
功的案例:薇诺娜以云南植物为特色,围绕"敏感肌"推出舒敏保湿修复精华、双修赋活
精华;珀莱雅采取大单品策略并发力精华品类,推出主打抗衰的红宝石精华和抗初老的
双抗精华;润百颜和夸迪依托华熙生物透明质酸技术优势,分别推出主打"智慧玻尿酸"
和"5D玻尿酸"的次抛精华系列。上述精华较好地将品牌特色与产品结合,通过打造独特
记忆点以抢占消费者认知,从而提高品牌的影响力和竞争力。
以品类观行业,化妆品整体景气度较高,细分领域挖掘空间大,我们看好国货精华的
发展潜力,看好研发实力强、适应市场变化、产品具备自身特色的公司,建议关注贝泰
妮、珀莱雅、鲁商发展、华熙生物。
风险提示。宏观经济低迷,抑制可选消费需求;市场竞争加剧;新品孵化不及预期。
[2022-02-22]化妆品行业：高端产品引领增长，全球化妆品市场稳健复苏－国际化妆品集团2021年业绩跟踪报告
■申万宏源
国际化妆品集团相继公告21年四季度业绩,21年全年整体化妆品行业稳健复苏。六
大化妆品集团营业收入均实现正增长。2021年欧莱雅营业收入增长15.3％,创近14年增
速新高,雅诗兰黛高增24.9％。1)欧莱雅、雅诗兰黛走出疫情影响,21年营收相比于19
年分别有8.1％/11.8％的增长。2)资生堂、爱茉莉尚未从疫情中完全恢复,21年营收虽
同比20年正增长,但相比于19年疫情前,增速仍为负。3)宝洁、LG生活疫情营收仍正增
长,由于自身产品品类范围广,20年营收未下滑,21年营收个位数增长,19-21年处于稳健
增长的状态。
欧美市场强势恢复,亚洲市场持续增长。1)欧美市场恢复:受益于欧美地区零售复
苏及同期基数较低,21年欧莱雅/雅诗兰黛/资生堂欧美地区均有双位数增长,其中雅诗
兰黛美洲增速31.1％,资生堂美洲增速32.8％,领涨全区域。2)亚洲地区持续增长:21年
欧莱雅北亚区增速18.6％,雅诗兰黛亚太增速21％,资生堂亚洲(除中国、日本)增长9.9
％。
中国成为亚洲区域增长的主要推动力,欧莱雅、雅诗兰黛中国市场营收保持双位数
增长,资生堂中国区增速16.5％。
高端产品引领增长,大众产品略显疲软。21年欧莱雅旗下高端品类营收有机增长21
％,营收占比38.2％,已超越大众品牌的收入占比,成为公司第一大品类。资生堂高端品
牌资生堂/CPB/NARS营收增速分别为15％/21％/39％,21年资生堂出售一系列平价品牌,
后续将专注于高端美容护肤的业务。宝洁旗下美妆、理容等各品类收入提升均受益于
高端产品销售增长。综合海内外,化妆品行业高端市场增速快于大众市场趋势明显。
化妆品集团积极拓展线上渠道,国内免税渠道大放异彩。1)线上:21年欧莱雅线上
营收占总收入的28.9％,雅诗兰黛陆续开放亚太地区零售店,但客流量仍未达到疫情前
水平,营收增长主要因为新推出的线上消费平台。2)免税:免税渠道表现不俗,资生堂21
年的免税渠道营收1204.6亿日元,增速22.3％,占比达到11.6％。雅诗兰黛21年中国免
税渠道营收21.2亿美元,增速19.6％,占比达到12％。预计随着全球疫情反复、消费者
线上购物习惯加强及直播带货等销售场景变革,国际巨头将进一步加快线上渠道布局和
拓展。
中国化妆品市场空间广阔,国际品牌与国货品牌百花齐放。化妆品高端市场由国际
品牌主导,大众和部分细分市场国产品牌发力追赶,行业规模快速扩张。近年随着国力
强盛和国内化妆品行业研发实力与产品力增强,新一代消费人群对国货认可度和喜爱度
明显提升,国货化妆品具备长期成长性。国内4家化妆品公司22-23年平均PE分别为48/3
8倍,高于6家国际化妆品公司的34/28倍,但考虑21-23年净利润CAGR国内公司高于国外,
国内4家公司22-23年平均PEG为1.8/1.4倍,低于国外6家平均的2.4/2.2倍,国内化妆品
公司未来成长性更高,以成长消化估值,估值相对合理。国内化妆品行业保持高景气度,
未来看好线上渠道占优、具备研发创新能力的化妆品品牌商,推荐贝泰妮、珀莱雅、华
熙生物、上海家化。
风险提示:疫情反复、原材料价格上涨、电商增速放缓。
[2022-02-22]轻工美护行业：估值与业绩的再平衡－2022年春季投资策略
■中信建投
看好地产后周期产业链中家居板块的投资机遇,1)地产竣工方面,预计2022年新建
商品住宅维持个位数正增长,上海等部分重点城市二手房成交量已在环比回暖,2)地产
开工数据,2021年新开工累计面积同比下降11.4％,单12月同比下降31.1％,预计伴随政
策调整后续有望改善;3)2021年12月8日,国务院常务会议审议通过了《"十四五"推进农
业农村现代化规划》,首次提出实施家具家装下乡补贴,期待后续补贴政策落地,4)成本
端,2021年家居品牌为应对原材料价格上涨已进行提价,伴随近期主要原材料价格下降,
有望迎来业绩改善。
推荐:定制板块-欧派家居、索菲亚;软体家居-顾家家居、敏华控股、喜临门等。
欧派家居:公司多品类协同发展,衣柜、卫浴、木门快速增长;全渠道建设加速,工
程业务、整装大家居不断推进,龙头多元布局有望超越周期。
敏华控股:功能沙发行业翘楚及软体家居龙头,基本面扎实,高分红持续回馈股东,
且公司内销维持成长、外销保持回升,我们持续看好公司的长期投资价值潜力。
顾家家居:软体龙头管理团队优秀,区域零售中心改革成效渐显,高潜新品类驱动增
长,新产能投放对长期业绩形成支撑。伴随行业格局优化,市占率有望进一步提升。
喜临门:公司处于增速较快的床垫赛道;且疫情后加速开拓渠道,并借助喜眠子品牌
迅速开拓下沉市场;2021年底发布高解锁目标股权激励＆员工持股计划,对应2020-24年
营收CAGR为27％/业绩CAGR高达40％;伴随聚醚、MDI、钢材等主要原材料价格回落,22
年有望带来更高业绩弹性。
[2022-02-22]专业零售行业：如何看待黄金消费新景气周期的可持续性？－黄金珠宝专题报告
■西部证券
疫情后受到供需双振,黄金消费开启复苏周期:1、市场需求的正常回归。受疫情影
响,黄金消费需求递延,且在2020年Q3同比增速超越社零总额增速,开启高速恢复的趋势
,此外2020Q2/Q3/Q4黄金首饰消费量环比实现连续正增长,分别为25.8％/16.7％/9.1％
;2、金价阶段性攀升提振投资性购买。2020年海内外受疫情影响,经济局势紧张激发黄
金避险属性,投资性购买回暖,金价上扬突破400元/克;3、品牌端工艺革新,顺应国潮崛
起。全新工艺带来的黄金饰品化和年轻化将成为新一轮景气周期的有利支撑。总体来
看,2020年Q3、Q4限额以上金银珠宝销售额同比上涨8.7％/14.4％,2021年全年同比增
长28％;2019-2021金银珠宝零售额增速CAGR8.03％。
景气度延续到2022年春节和情人节销售,加强后市乐观预期。既2021年的复苏势头
之后,2022年开年黄金消费再创佳绩。根据产业调研,2022年春节7天,北京多家黄金商
场销量同比增长30％;正月初一至正月十五,黄金饰品的销售额同比增长12％。根据分
析,我们认为主要有以下几个原因:1)12月份,西安发生了比较严重的疫情,此外全国约2
0个省出现新冠确诊病例,年末整体消费被抑制;2)回乡过年人数同比增加,带动整体消
费的复苏。据交通部数据显示,截至2月7日,春运共计发送旅客5.39亿人次,较2021年同
期约增长42.8％。3)此外,情人节与春节相隔较开,有利于黄金消费的延续性。2021年
的情人节位于正月初三,与春节消费高峰期重合,而2022年情人节位于正月十四,有利接
档春节消费,维持了整体黄金消费的持续性。4)古法金的消费热潮叠加春节旺季属性,
支撑开年消费景气度。在今年春节的购买人群中,90后、00后的比重超过20％。
头部品牌将有望获益,持续提升市占率。近年来,珠宝行业的集中度不断提升。据
欧睿数据显示,中国珠宝行业CR10从2016年的17.2％提升到2020年的25.5％,我们预计
未来中国珠宝行业集中度将不断提升,主要有以下几个原因:1)珠宝行业的整体供给较
稳定,进入门槛低,但产品的质量及真伪难以判断,消费者需要大品牌来进行信用背书。
2)对国潮的需求使消费者更青睐拥有更强品牌设计能力以及供应链优势的头部品牌。3
)头部品牌数字化管理能力的优化以及省代模式的推行,可以加强对加盟商的管理,填补
跨区域管理的缺陷,促进下沉市场的拓店。
建议关注:周大福、周大生、潮宏基、老凤祥、中国黄金
风险提示:海内外疫情反复;金价剧烈波动;行业竞争加剧
[2022-02-21]美妆及商业行业：龙头基本面优异，短期消化估值－双周报
■中信证券
从2022年1月线上美妆销售数据看,行业整体承压,尤其是新锐品牌、国际品牌有税
渠道和二线传统品牌。头部企业贝泰妮旗下薇诺娜、华熙旗下润百颜/夸迪、珀莱雅等
仍保持了良好的增长。综合考虑基本面、市场偏好、各公司的减持或业绩节奏,我们认
为机会尚需等待。
本周聚焦:美妆龙头贝泰妮、华熙生物分析更新。贝泰妮:组织架构调整护航第二
增长曲线。线上电商业务"一拆四",传统电商拆分出抖快、新零售、WinonaBaby事业部
。线下"一拆二",终端事业部拆分为医院端和OTC。2022展望:1)主力仍是特护、防晒、
冻干面膜这三个已形成口碑的爆款;在抗初老、美白产品方面培育新爆款;2)三大新品
牌收入占比有望达6％左右,均有望保持盈利或微利,公司整体净利率有望保持平稳。3)
预计2022年营业收入、归属净利润同比增速在40％+。2022年3月,红杉及管理层配售等
解禁,减持预期是当前制约股价的重要因素。华熙生物:2022,预计原料/药械/功能性护
肤品的营业收入增速分别约为+25％/+31％/+44％,对应整体收入增速约+39％左右;护
肤品的竞争大环境好转,"向管理要效益",预计原料、护肤品业务的EBITDA利润率显著
上升,但由于激励费用、天津工厂投产计提折旧摊销等因素影响,预计2022年中性场景
下归属净利润增速约32％,乐观场景下增速在40％+;业绩的季度节奏为前低后高,2022Q
1业绩增速压力大。
行情回顾:2022/2/07-2/18,中信证券美妆/医美/珠宝连锁/超市板块分别+2.5％/+
0.3％/+9.1％/+1.0％(算术平均加权)。截至2022/2/18,根据中信证券分类,各板块未
来12个月预测PE中值分别为:超市板块40x、美妆板块28x、医美板块24x、珠宝连锁板
块14x;根据中信证券研究部美妆＆商业组的盈利预测,2022年各重点公司的动态PE为:
贝泰妮57x,华熙生物55x,珀莱雅51x,科思股份23x;周大生13.2x,周大福18.9x。
重点新闻及公告:小红书启动第四轮虚假种草治理,医美品类作为重点整治对象,包
括不限于涉及违规医美项目、医美机构、整形外科医生、医美产品等内容;上海市监局
发布《商业广告代言活动合规指引》,涉及广告代言人、广告主、广告经营者和广告发
布者等市场主体;欧莱雅以171件成为国际商标申请量最大申请者,资生堂89件,雅诗兰
黛20件;MerzAesthetics旗下注射填充剂Radiesse?(+)获美国FDA批准下颌线塑形适应
症。
风险因素:市场风格切换,高估值个股虽基本面良好,但处持续消化估值通道;居民
对美妆、珠宝类的边际消费意愿下降;失业人口增加,居民购买力下行。
投资建议:短期看,市场风格切换,业绩增长确定性高、低估值、机构持仓较少或分
散的个股更受增量资金关注。珠宝连锁板块的龙头如周大福、周大生受益于行业良好
的增长、市场份额向头部集中,与当前市场风格契合度高,且2-3年内的成长确定性强,
是我们在珠宝连锁板块的首推标的。中期看:2022年,预计美妆品牌商将持续分化,龙头
企业能否在全年呈现良好收益同时取决于主品牌增长(贡献业绩)和新品牌培育(贡献估
值);医美品牌商需重点关注产品梯队建设和差异化新品的表现。维持行业"强于大市"
评级,从时间节奏看,良好的介入机会尚需等待。投资主线一:主品牌业绩增长确定性强
、新品牌矩阵可期的贝泰妮、珀莱雅;主线二:中长期成长空间广阔、强产品力的华熙
生物、鲁商发展;主线三:化妆品产业链中上游的科思股份、嘉亨家化、壹网壹创。202
2年,超市连锁在CPI指数上行、社区团购/前置仓/社区生鲜店冲击减缓、行业优胜劣汰
的大背景下有望得以边际改善,关注永辉超市、家家悦、红旗连锁、步步高的阶段性机
会。
[2022-02-21]商贸零售行业：阿里再探自营电商，或与京东正面交锋－周报
■莫尼塔证券
行业专题点评:据媒体报道,近期阿里巴巴B2C零售事业群开始进军自营电商领域,
目前从3C品类开始试水,若发展顺利,我们预计未来阿里或将在3C、家电、家居、珠宝
等品类均采取"平台电商+自营电商"的双运营模式,届时将会与京东产生直接竞争。根
据相关报道,在流量端,阿里将会把天猫App更名为猫享App,并将其设为自营电商业务的
流量入口,但淘宝App仍维持不变。
在商家端,阿里将会给予合作品牌比京东更低的扣点。
我们认为,短期来看,阿里可能会从淘宝App给予猫享App一定的流量扶持,助力首批
合作品牌快速成长,以打造标杆案例,这对阿里而言难度不大;但长期来看,能否持续获
取与留存优质的3C品牌商家,关键还看物流履约层面是否可达到效率更优。
根据相关报道,猫享自营电商的配送将由丹鸟或顺丰负责,具体细节未知。但可以
提前判断的是,丹鸟此前主要为天猫超市提供落地配业务,经验主要集中在日百领域,而
顺丰的仓配经验主要从与唯品会的合作中习得,经验主要集中在服装领域。因此在3C领
域两者基本属于新兵,需要一定时间成长。而若未来要将仓配范围扩张至家电或家居品
类,或将需要更长的磨合时间。
综上所述,我们认为阿里的此番尝试更多是探索电商领域新的增长空间,短期内难
以对京东以及京东物流核心竞争力形成威胁。
本周行情回顾:本周商贸零售板块报收3963.72点,上涨0.14％,跑输沪深300(本周
上涨1.08％)0.95个百分点。板块表现在29个一级行业中位居第18位。各细分板块中,
一般零售下跌0.75％,贸易上涨0.58％,专营连锁上涨2.26％,电商及服务下跌2.18％,
专业市场经营上涨0.76％。个股涨幅前五的公司为*ST宏图(15.38％)、浙江东日(10.1
0％)、杭州解百(9.91％)、金一文化(9.31％)、海印股份(8.62％);个股跌幅前五的公
司为翠微股份(-15.48％)、通程控股(-14.66％)、宁波中百(-9.02％)、值得买(-7.19
％)、南纺股份(-6.12％)。
一周行业重要新闻:【互联网】发改委等部门引导互联网平台下调餐饮商户服务费
标准【互联网】滴滴几乎全线业务裁员重点公司公告:【顺丰控股】2月18日,顺丰公告
宣布,1月实现速运物流业务营收172.8亿元,同比增长14.23％;完成业务量9.89亿票,同
比增长10.01％;供应链及国际业务营收78.33亿元,同比增长522.66％。
[2022-02-21]商贸零售行业：培育钻板块回暖，美护板块受双节催化上涨－周报
■民生证券
印度培育钻石进出口数据超预期,板块全线大涨。2022年1月,印度培育钻石进出口
数据超预期。其中,毛坯进口额1.53亿美元,同比+77.3％,环比+16.2％;进口额渗透率1
1.2％,同比+4.8PCT。裸钻出口额1.22亿美元,同比+69.5％,环比+18.1％;出口额渗透
率5.6％,同比+1.8PCT。前期培育钻石板块回调,主要受到龙头公司业绩扰动及媒体报
道影响。在印度数据超预期催化下,板块情绪有所回暖。我们认为,技术突破叠加近年
来密集推进的消费者教育,培育钻石中长期渗透率具备广阔提升空间,目前板块主要龙
头公司估值已至合理偏低水平,即在基本面向好的情况下,估值在2021年Q3-4的基础上
回调程度较大,当前时点配置性价比显著提升。
情人节、元宵节双节催化下,天猫、京东美妆成交额同比成倍增长。据青眼数据披
露,天猫美妆2022情人节美容护肤、彩妆、美容美体仪器等多品类成交额同比增幅超30
0％,其中唇部精华增幅超5倍,防晒喷雾、定妆喷雾增幅近4倍。京东2022元宵节面部护
肤类商品销量增长超过5倍,香水彩妆类小商品销量同比增长2.4倍。从2021年双十一及
2022年情人节、元宵节的美妆数据来看,男士美妆逐渐走入大众视野,随着中国新生代
男性审美意识的提高,男性护肤意识增强,男士护理成为中国化妆品市场增势明显的品
类之一。此外,气味经济也成为另一个快速增长的类目。美妆行业在消费升级的背景下
,不断涌现新的细分景气"赛道",为行业贡献新的增长点,应关注多品牌、多细分"赛道"
布局的标的。
投资建议:培育钻--中长期渗透率具备广阔提升空间,目前板块主要龙头公司估值
已至偏低水平,继续推荐力量钻石、中兵红箭,建议关注黄河旋风、四方达、沃尔德与
国机精工。珠宝＆母婴--建议重点关注加工技术提升和国潮文化崛起驱动的景气度回
升的黄金珠宝龙头周大生、潮宏基、周大福、老凤祥等,关注母婴龙头孩子王和爱婴室
。医美＆美妆--在节日的影响下,美妆品牌销售额同比高增,行业不断涌现新增长点。
看国妆相关公司:估值已经过较大调整至合理水平,整体还处于渗透率较低,拥有创新、
消费升级、国产替代等逻辑,成长驱动力强。维持爱美客、贝泰妮、珀莱雅"推荐"评级
,建议关注多品牌、多细分"赛道"布局的上海家化,建议关注存在产能+品类扩张逻辑且
有望受益于出行和产业政策的科思股份、嘉亨家化。
风险提示:消费需求整体疲软,行业竞争加剧。
[2022-02-21]美容护理行业：1月淡季市场结构分化，头部国货品牌高增－跟踪分析报告
■财通证券
重要数据:2022年1月线上化妆品销售数据显示,淡季市场销售维持平稳,市场结构
出现分化,薇诺娜、珀莱雅等品牌增速亮眼,头部国货化妆品牌迎高速增长:1)天猫平台
:护肤品2022年1月份GMV61.9亿元,同比增长5.8％,环比下降16.2％,进口护肤品牌GMV
同比下滑,国产头部品牌增速亮眼,珀莱雅与薇诺娜分别录得67％、78％高增速;彩妆20
22年1月份天猫平台彩妆销售GMV达32.8亿元,同比增长3％,环比下降10.5％。1月国产
头部彩妆品牌销售分化,花西子、完美日记天猫销额同比分别下滑-43％、-62％,珂拉
琪同比快速增长15％。2)抖音平台:护肤品1月销售环比回落,2022年1月,抖音平台护肤
品销售GMV为26.52亿元,环比下降21.6％;彩妆2022年1月实现GMV12.39亿元,环比下降7
.2％。
美妆板块估值处于近两年历史底部,板块估值低于历史20％分位,安全边际充足。
截至2022年2月16日,美妆板块PE(TTM)为47.7倍,估值水平低于近两年以来的20％估值
分位(59.5倍),且位于近两年板块估值均值的-1倍标准差之下。自21H2以来,板块经历
较为充分调整,当前美妆板块估值处于相对合理水平,安全边际较为充足。美妆龙头202
1年业绩延续高增,重点标的性价比突显。截至2022年2月16日,公告业绩预告的美妆上
市公司中,爱美客2021年业绩同比翻倍增长,水羊股份、昊海生科、贝泰妮、上海家化
的业绩预告上限同比增速均在50％以上。板块重点标的22-23年预期净利润同比增速33
.50％、26.14％,对应PE分别为32.4、25.7倍,板块业绩预期保持快速增长,重点标的性
价比突显。
投资建议:2021年我国化妆品社零同比增速14％,美妆需求持续快速增长,展望未来
几年行业维持高景气。短期疫情叠加严监管,市场销售平淡,呈结构分化趋势,细分赛道
的头部国产品牌延续高增长。在大单品策略下,国产品牌研发投入力度加强,产品力、
品牌力迅速提升,构筑长期护城河,叠加严监管利好头部品牌市占率提升。2021年美妆
龙头企业业绩表现强劲,重点标的性价比突显,建议关注敏感肌护肤品龙头贝泰妮(3009
57.SZ)、国货美妆之光珀莱雅(603605.SH)、百年国货日化龙头上海家化(600315.SH)
、医美针剂龙头爱美客(300896.SZ)、全球第一大玻尿酸供应商华熙生物(688363.SH)
、生物医药+生态健康双轮驱动鲁商发展(600223.SH)。
风险提示:疫情反复,影响线下渠道客流;新产品销售不及预期;市场竞争加剧;宏观
经济下行风险。
[2022-02-20]零售行业：行情仍然反复，消费信心仍需政策扶持－周报第421期（2022.02.14－2022.02.18）
■光大证券
零售板块行情回顾:过去一周(5个交易日),上证综合指数、深证成份指数涨幅分别
为0.80％和1.78％,商贸零售(中信)指数的涨幅为0.14％,跑输上证综指和深证成指。2
022年以来(29个交易日),上证综合指数、深证成份指数涨幅分别为-4.09％和-9.41％,
商贸零售(中信)指数的涨幅为-3.16％,跑赢上证综指和深证成指。过去一周,商贸零售
行业涨幅为0.14％,位列29个中信一级行业的第18位。过去一周,29个中信一级行业中1
9个行业上涨,涨幅排名前三位的行业分别是有色金属、医药和电力设备,涨幅分别为5.
71％、4.84％和4.80％。2022年以来,商贸零售行业涨幅为-3.16％,位列29个中信一级
行业的第15位。2022年以来,29个中信一级行业中9个行业上涨,涨幅排名前三位的行业
分别是煤炭、银行和建筑,涨幅分别为11.45％、7.55％和7.25％。过去一周,零售板块
子行业中,涨幅排名前三位的子行业分别是贸易、黄金珠宝和专业市场,涨幅分别为4.8
6％、1.24％和0.76％。2022年以来,零售板块子行业中,涨幅排名前三位的子行业分别
是黄金珠宝、专业市场和百货,涨幅分别为0.57％、0.25％和-1.15％。
过去一周,零售行业主要的93家上市公司(不含2021年首发上市公司)中,54家公司
上涨,1家公司持平,38家公司下跌。过去一周,涨幅排名前三位的公司分别是宏图高科
、杭州解百和香溢融通,涨幅分别为15.38％、9.91％和9.83％。2022年以来,零售行业
主要的93家上市公司(不含2021年首发上市公司)中,46家公司上涨,47家公司下跌。202
2年以来,涨幅排名前三位的公司分别是翠微股份、金一文化和通程控股,涨幅分别为19
2.02％、36.39％和19.43％。
零售行业投资策略:春节过后,市场对于零售板块的预期逐渐恢复平静,虽然仍然有
个别股票反复波动,但是整体零售走势相对春节之前走弱。一方面是由于春节数据并没
有较为亮眼的喜报频传,另一方面周期股的崛起也吸引了部分资金。黄金珠宝板块仍然
是行业子板块中较好的亮点,周边局势波动导致黄金价格走势较强,我们认为多重因素
仍然支持黄金珠宝的后续行情,建议投资者仍然可以逢低布局。周五的餐饮降低费率利
空消息导致美团股价跳水,主要是由于在社保政策尚未落地时,市场对于美团外卖业务
收入和利润或将进一步承压的担忧。但鉴于美团外卖业务现在只是保持微利状态,费率
降低的范围和程度还仍待进一步观察,我们建议投资者理性对待互联网行业。下周建议
关注:百联股份,天虹股份,老凤祥,潮宏基,华致酒行,京东。
风险分析:居民消费需求增速未达预期,地产后周期影响部分子行业收入增速,渠道
变革大势对现有商业模式冲击高于预期。
[2022-02-20]商贸零售行业：稳就业促消费，政策支持服务业恢复发展－《关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策》点评
■申万宏源
事件:2022年2月18日,国家发展改革委、财政部、人力资源社会保障部等14部门联
合印发《关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策》,罗列了服务业、餐饮业
、零售业、旅游业、公路水路铁路运输业、民航业等纾困扶持措施。
加大服务业税收、贷款、保险、租金等扶持,支持中小微企业发展。1)延续服务业
增值税加计抵减政策,扩大"六税两费"适用范围,对缴纳房产税、城镇土地使用税确有
困难的纳税人给予减免,加大中小微企业设备器具税前扣除力度;2)延续实施阶段性降
低失业保险、工伤保险费率政策;3)2022年引导银行用好2021年两次降低存款准备金率
释放的2.2万亿元资金,发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能,优先支持困难行业
特别是服务业小微企业和民营企业等等。
加强政策支持,发挥市场机制作用,推动零售企业下沉市场布局。零售业纾困扶持
措施包括企业防疫消杀支出给予补贴支持、拓宽多元化融资渠道、给予金融保险信贷
支持等。鼓励符合条件的零售企业发行公司信用类债券,拓宽零售企业多元化融资渠道
。同时,中央财政通过服务业发展资金,支持开展县域商业体系建设,推动"一个上行(农
产品上行)"和"三个下沉(供应链下沉、物流配送下沉、商品和服务下沉)",继续通过服
务业发展资金,支持10个省(自治区、直辖市)进一步加强农产品供应链体系建设,完善
农产品流通骨干网络等。我们看好下沉市场消费潜力和发展前景,政策支持将进一步助
推零售企业完善下沉市场布局,提供更好的商品服务。
扶持餐饮旅游业中小微企业发展,降低经营成本和融资难度。餐饮业纾困扶持措施
方面,引导外卖等互联网平台企业进一步下调餐饮业商户服务费标准,降低相关餐饮企
业经营成本。引导互联网平台企业对疫情中高风险地区所在的县级行政区域内的餐饮
企业,给予阶段性商户服务费优惠;鼓励符合条件的餐饮旅游企业发行公司信用类债券,
拓宽餐饮企业多元化融资渠道;引导金融机构对符合条件的、预期发展前景较好的A级
旅游景区、旅游度假区、乡村旅游经营单位、星级酒店、旅行社等重点文化和旅游市
场主体加大信贷投入,适当提高贷款额度。我们认为经营融资等政策支持有利于促进餐
饮旅游消费恢复、互联网平台企业也纷纷出台相应商家扶持举措,帮助商家降本增效,
助力中小企业复工复产,叠加"十四五"旅游业发展规划,我们认为国内旅游人次、旅游
消费有望逐步复苏,社服板块景气度触底回升。
投资分析意见:《关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策》针对餐饮旅
游、零售服务、交通客运等特殊困难行业,在阶段性税收减免、融资信贷等方面加大支
持力度,促进稳就业和消费恢复。推荐投资主线1)旅游消费供给改善和需求复苏,旅游
酒店:首旅酒店、华住酒店;景区:宋城演艺、中青旅、海昌海洋公园;免税:中国中免、
王府井;
2)电商:京东、美团、阿里巴巴、拼多多;3)黄金珠宝:周大生、老凤祥、豫园股份
;
4)超市百货:家家悦、红旗连锁、重庆百货。
风险提示:区域性疫情反复影响、居民消费恢复不及预期、政策落地不及预期。
[2022-02-20]零售行业：如何看黄金珠宝龙头拓店空间和竞争形势？－专题报告
■长江证券
空间:从商圈看龙头可拓门店规模在黄金珠宝产品工艺升级驱动下行业需求景气度
中枢回升,同时消费者对于品牌认知度要求提高,全国性品牌龙头的相对优势凸显,在此
趋势下,黄金珠宝龙头企业抓住机会,加速拓展门店,截至2020年的近5年来周大福/周大
生/豫园股份/老凤祥/潮宏基分别净增加门店2273家/1913家/1551家/1493家/287家。
截至2021年12月31日周大福中国内地黄金珠宝门店数量达到5192家,截至2021年9月30
日周大生门店数量达到4357家,豫园股份达到3786家,截至2020年老凤祥门店数量达到4
450家门店,在主要龙头企业门店数量突破4000家的情况下,往后续来看是否存在拓店空
间成为关键。我们拟以商圈可开店来测算,我们先假定每辖区的商圈数/每商圈开店数/
每个县级市可开店数/每个县或自治县开店数,并结合目前中国大陆地区主要城市的地
级市所含辖区数/县级市/县及自治县的数量,最终测算单个龙头品牌如果能够在各商圈
/县级市和县城进行开店,则理论上可能可以拓展门店数量至9800家门店以上。
格局:龙头加速拓店后的竞争形势随着黄金珠宝消费向饰品化和礼品化延伸后,消
费者更加看重黄金珠宝门店的知名度和口碑,使得黄金珠宝行业集中度迎来持续提升,
但需要注意的是目前黄金珠宝行业的集中度仍处于相对低位,意味着龙头黄金珠宝龙头
的竞争并没有到那么激烈的阶段,一个商圈还存在着七八家黄金珠宝品牌企业,即使龙
头企业商圈入驻率提高后,受影响较大的更多为知名度相对靠后的中小品牌和区域性品
牌。同时,基于黄金珠宝行业消费过程中兼具品牌知名度和消费个性化的双重属性,头
部品牌知名度相对较高但相对忠诚度较低,因此在品牌未来的竞争形势中,行业的集中
度会向头部聚集,但不会完全集中于一家品牌,会呈现于几个核心知名度较高的品牌,占
据商圈的主要消费,即呈现头部几个品牌的寡头格局,因此头部品牌均有可能基于商圈
的扩张实现接近万家门店的空间,且头部品牌之间直接竞争会相对较小,难以出现一家
独大形态。
投资:选择知名度较高的品牌组合基于上述分析,我们认为黄金珠宝行业的投资机
会不仅仅限于单一头部品牌,而是存在于知名度和运营管理能力均较高几家头部品牌,
因为消费者未来消费越来越注重品牌知名度,因此较高的品牌知名度是基础前提,决定
了消费者进入品牌门店消费的进店概率;而由于忠诚度没有相对那么高,进入单一品牌
门店后的消费转化率和忠诚度没有那么高,知名度高的品牌均可以通过好的选品和服务
专业性的运营能力的提升从而改变消费者的购买决策和消费转化率。因此,我们建议黄
金珠宝行业投资可以选择知名度较高且综合运营能力相对较强的头部品牌组合,且优选
把握潜在可能通过运营精细化实现更高弹性增长的龙头品牌,重点推荐:周大生/周大福
和老凤祥,建议关注潮宏基。
风险提示
1、疫情反复影响居民收入预期和消费支出意愿;2、产品升级方向把握不当对消费
驱动有限。
[2022-02-20]社服零售行业：服务业纾困政策出台，坚定看好板块复苏－周报（20220214－20220220）
■西部证券
服务业纾困政策出台。2月18日,国家发改委等部门印发《关于促进服务业领域困
难行业恢复发展的若干政策》,在提出税收减免、租金减免等普惠性纾困扶持措施的同
时,对于旅游业、餐饮业、零售业、交通运输业等提出具有针对性的纾困措施。针对旅
游业,2022年继续实施旅行社暂退旅游服务质量保证金扶持政策,对符合条件的旅行社
维持80％的暂退比例,鼓励有条件的地方进一步提高暂退比例;针对餐饮业,引导外卖等
互联网平台企业进一步下调餐饮业商户服务费标准,降低相关餐饮企业经营成本;针对
零售业,支持开展县域商业体系建设,同时进一步加强农产品供应链体系建设,完善农产
品流通骨干网络等;针对民航业,2022年暂停航空运输企业预缴增值税一年,对受疫情影
响严重的航空公司和民航机场注册发行债务融资工具建立绿色通道。
本周(2021/2/14-2/20),餐饮、美妆领域投融资热度依旧,中高端酒店富士丽雅获
亿级天使轮战略投资。1)餐饮:主打兰州拉面的餐饮品牌"陈香贵"近日完成新一轮过亿
元融资,原创甜品烘焙连锁品牌"欢牛蛋糕屋"完成近千万美元A轮融资,主打外卖速食健
康餐品的"SplendidSpoon"完成1200万美元B轮融资。2)酒店:中高端酒店连锁品牌"富
士丽雅国际酒店"获亿级天使轮战略投资,旗下品牌包括丽呈·富士雅居酒店、富士度假
酒店、富士国际酒店、富士酒店·精选和富士轻居酒店。3)美妆:合成生物科技护肤品
牌"溯华"完成数千万元天使轮融资,品牌2021Q4正式运营,客单400元以上;东南亚彩护
一体品牌"Y.O.U"获4000万美元C轮融资;新晋香氛品牌"SEVENCHIC"完成天使轮融资,品
牌主理人为戚薇。
投资建议:我们认为(1)经过两年的持续战"疫",无论是群体免疫水平,还是通过疫
苗建立的免疫屏障,再到新冠特效药的上市,都意味着疫情防控有望迎来显著拐点,线下
消费复苏将是今年的主旋律;(2)本轮复苏周期分为两个阶段,一是场景约束的逐步打开
,二是消费能力和消费意愿的提振,边际改善或将维持1-2年;(3)供给端可能是决定个股
业绩弹性更为重要的因素。建议重点关注酒店板块的首旅酒店(600258.SH)、锦江酒店
(600754.SH)、君亭酒店(301073.SZ)、华住集团-S(1179.HK),景区/演艺板块的宋城演
艺(300144.SZ)、中青旅(600138.SH)、天目湖(603136.SH),餐饮板块的九毛九(9922.H
K)、海伦司(9869.HK)、广州酒家(603043.SH)、海底捞(6862.HK)、奈雪的茶(2150.HK
),免税板块的中国中免(601888.SH)等。
风险提示:宏观经济波动风险,疫情反复,行业竞争加剧。
[2022-02-20]商贸零售行业：2022黄金消费实现开门红，天猫开设大品牌自营店－周报（2022.02.14－02.18）
■国泰君安
本报告导读:2022年中国黄金需求消费实现"开门红",从除夕到元宵节同比增长12
％;
春节刚性需求得到释放,叠加冬奥产品热销的带动,黄金消费前景乐观。
摘要:本周投资观点:延续短期基本面与长期逻辑共振的选股思路,关注低估值传统
行业景气度边际改善及拐点,围绕五条投资主线:①景气度延续的消费板块,推荐潮宏基
、周大福、周大生、飞亚达、迪阿股份。②发改委发布推动平台经济规范健康发展意
见,利好平台互联网,推荐阿里巴巴、京东、拼多多、美团。③低估值的传统行业改善
龙头,推荐小商品城、重庆百货。④支持"专精特新"中小企业高质量发展,推荐力合科
创。⑤培育钻石行业高景气持续爆发,受益中兵红箭,力量钻石,黄河旋风。
上周要点回顾:上周商贸零售板块涨幅0.14％,相对沪深300收益率-0.95％,在所有
行业中位列18名(总计30个行业)。未停牌股票中,A股中曼卡龙+23.86％涨幅最高,浙江
东日(+10.10％)、杭州解百(+9.91％)、金一文化(+9.31％)、海印股份(+8.62％)、华
致酒行(+8.41％)、莱绅通灵(+8.06％)、天音控股(+7.97％)涨幅位居前列。
行业重点信息及数据更新:①电商行业:阿里B2C零售事业群将开设大品牌天猫自营
旗舰店;SHEIN开建大湾区供应链总部,占地约3000亩;微信内测跨境电商小程序"云逛全
球";小红书启动新一轮医美品类虚假种草治理;饿了么绝不以最严算法、最低时限为导
向;
②黄金珠宝行业:2022年中国市场黄金消费实现"开门红";③百货/超市行业:步步
高集团向步步高商业转让九华新天地商铺;沃尔玛中国Q4净销售额增长26.7％,山姆和
电商表现出色;亚马逊计划在未来3年内开设数十家生鲜店;盒马x会员店首入长宁,上海
东虹桥中心5月开业。
公司公告:家家悦:同意公司继续使用不超过人民币25,000.00万元(含本数)闲置募
集资金临时补充流动资金,使用期限自本次董事会批准之日起12个月内有效。重庆百货
:公司决定同意下属全资子公司重庆商社汽车贸易有限公司与上海八音一木企业管理合
伙企业(有限合伙)共同投资设立重庆商社八音汽车销售服务有限公司。天虹股份:本次
注销股份合计31,452,250股,占公司本次注销前总股本的2.6204％,本次注销完成后,公
司总股本由1,200,300,000股减少至1,168,847,750股。
风险提示:疫情反复的风险;宏观经济波动的风险;政策监管风险
[2022-02-20]批发零售业行业：天然钻石供不应求，培育钻石景气向上－培育钻石双周观察（2022.02.07－02.20）
■国泰君安
本报告导读:培育钻石产业趋势长期向好,受益上游具备核心技术研发壁垒、良率
有望持续优化的公司,及下游消费渠道积极布局的品牌商。
摘要:投资观点:天然钻石供不应求,培育钻石景气向上。上两周培育钻石板块个股
涨幅显著,主要受到2022年1月印度中游培育钻石进出口数据提振,叠加国内黄金珠宝1
月至春节期间销售表现超预期。目前,天然钻石由于销售旺季下游需求旺盛,叠加疫情
上游供应短缺,供不应求带来价格持续上涨,推升整体销售额。目前:①在钻石整体行业
需求旺季,且疫情影响上游供应严重不足的背景下,天然钻石Rapaport呈现成品钻全面
价格上涨,目前培育钻石定价体系依托Rapaport报价;②培育钻石海外下游需求旺盛,仍
持续处于供不应求状态,且国内消费者触达提升空间大,产业呈现长期向好态势。基于
三大驱动因素,我们认为行业有望持续高增:①上游产能供给呈阶梯式稳步提升,高品级
产品供不应求状态持续;②消费端首批单店模型数据持续验证,国内传统珠宝商及新兴
品牌有望逐步进入备货周期;③下游消费需求确定性逐步提升,资金投入驱动上游设备
商扩产节奏超预期,业绩有望逐步释放。
双周要点回顾:上两周培育钻石板块未停牌股票中,金一文化+34.74％涨幅最高;曼
卡龙涨幅+23.12％,黄河旋风涨幅+16.87％,周大福涨幅+16.02％。培育钻石上游生产
商涨幅明显,主要由于1月印度中游培育钻石进出口数据持续向好,海外需求确定性仍在
持续验证;同时,受益国内黄金珠宝岁末年初处于动销旺季,同期高基数下销售表现超预
期,下游黄金珠宝渠道品牌股价出现较大幅度上涨。
行业重点信息及数据更新:①贝恩咨询公司发布《全球钻石行业报告》;Rapaport
发布毛坯钻价格风险警告;②2020年至今,石墨粉市场价格基本维持稳定水平,顶锤及金
属触媒粉市场价格呈持续走高态势。截至2月18日,石墨粉价格2.4万元/吨、顶锤价格
为9282元/个、金属触媒粉价格为58280元/吨。2022年1月印度培育钻石毛坯进口额1.5
3亿美元,同比增速77.9％,培育钻石裸钻出口额1.22亿美元,同比增长69.1％。
公司公告:曼卡龙:解除限售的股份数量为35,298,737股,占发行后总股本的17.303
3％;2022年1月新增一家直营店,投资金额315.13万元;豫园股份:截至2022年1月31日,
本公司通过集中竞价交易方式已累计回购A股股份3,974,287股;金一文化:2022年1月新
增一家直营店,投资金额473.07万元。
风险提示:行业竞争加剧,产能扩张及需求不及预期的风险。
[2022-02-20]跨境电商行业：Shopify财报喜忧参半，全生态与履约或是未来重心－观察13
■国泰君安
本报告导读:Shopify披露2021年报,全年营收46.12亿美元同增57％,商品成交总额
达到1754亿美元,在全美零售电商销售额中占比10.3％,位列第二。
摘要:2021年Shopify营收同增57％、毛利同增61％表现亮眼,但Q4毛利率与订阅低
于预期。1)2021年Shopify营收46.1亿美元同增57％,毛利24.8亿美元同增61％,净利润
29.1亿美元同增812％,GMV1754亿美元在全美零售电商销售额中占比10.3％位列第二(
亚马逊41％/沃尔玛6.6％/eBay4.2％),毛利率53.8％同增1.2pct;2)2021Q4营收13.8亿
美元同增41％,毛利6.9亿美元同增37％,净利润-3.71亿美元(上年同期1.24亿美元),GM
V541亿美元同增31％,毛利率50.2％同降1.4pct;3)单季度看,营收/净利润增速呈现前
高后低,Shopify预计2022年营收增速低于2021年、单季度增速前低后高;4)Q4订阅营收
3.51亿美元同增26％(全年13.4亿美元同增48％),商户服务营收10.29亿美元同增47％(
全年32.6亿美元同增62％),Shopify预计2022年后者营收增长将是前者两倍以上,我们
推测毛利率或面临压力。
Shopify将强化全球布局/全生态布局等,战略合作京东将打造双赢。1)Shopify提
出2022年四大目标,分别为①强化消费服务并引入TikTok等新流量渠道(为TikTokShopp
ing开放外链接口);②强化全球布局如战略合作京东以及使用ShopifyMarkets以提供包
括货币/翻译/关税等多项功能;③强化全生态全产业链布局如推出ShopifyBalance、Sh
opifyPlus、全球ERP计划等以增强一站式服务能力;④强化履约建设如使用仓库管理软
件以提升履约效率以及将投入10亿美元用于SFN;2)我们认为,强化全球生态布局利好推
动订阅与商户服务业务的快速增长,但同时费用端(包括各项资本支出与薪酬支出)或将
保持较快增长,短期内继续关注SFN的进展以及全球战略合作的进度。
1月东南亚电商格局无显著变化,Shopee依旧领跑,印尼Tokopedia重回第一。1)据T
MOGROUP,1月Shopee在泰国/菲律宾/越南/马来四国月均点击量均排名第一,印尼地区To
kopedia重回榜首、Shopee位居第二;Lazada在泰菲马三国位居第二,越南/印尼市场跌
出前三;2)东南亚统计五国(泰菲越马印尼)电子产品均位居畅销榜单前三,其次为时尚
美妆;3)从Shopee在五国月销售额增速看,1月仅菲马两国录得正增;从销量数据看,仅马
来录得正增。
推荐阿里巴巴-SW/京东集团-SW/小商品城/SEA等。1)跨境综试区将完善评估和退
出机制,新一代数字技术和智能物流体系将加速构建,利好稳外贸及推动跨境电商发展;
2)互联网龙头远交近攻年代已开启,字节Dmonstudio突然关停印证跨境领域单靠流量并
不足以包打天下;3)垂直领域龙头亦不欲落下风。
风险提示:全球疫情反复,跨境电商竞争加剧,政策风险等
[2022-02-20]商贸零售行业：服务业纾困细则出台，国家纾困决心支撑消费复苏信心，迎接服务业反转复苏－点评报告
■天风证券
事件:国家发改委等十四部委2月18日发布《关于促进服务业领域困难行业恢复发
展的若干政策》,进一步明确2月14日国常会确定的服务业特殊困难行业纾困发展措施
的组织实施细则,包括一是服务业普惠性纾困扶持措施,二是餐饮业、零售业、旅游业
、公路水路铁路运输业、民航业纾困扶持措施,三是精准实施疫情防控措施,四是保障
措施。
我们的点评:整体上,服务业普惠性+餐饮零售旅游交运定向纾困扶持措施为市场主
体注入了财政、金融和产业政策支撑力,而精准防控政策为接下来市场消费环境改善、
消费者信心修复和经营企业事实性复苏提供了更有序宽松的环境保障,此外外卖平台部
分让利可能给平台方带来压力。从此次纾困政策参与的部委看,反垄断局/市场监管总
局暂未在参与之列,因此基于目前的监管职能分工,我们判断在后续政策落地的力度上,
围绕是否对平台定价进行全面管制的后续落地仍有待观察。
1、对平台方:政策将限制抽成对平台方的营收及利润空间均会造成影响,但影响程
度仍取决于政策力度、幅度及时间周期,监管导向将比监管形式对平台影响程度更具决
定意义,其他部委后续态度或是观察窗口。
从监管导向上,监管在这里的落地我们认为对生态包括平台长期发展是有利的,短
期平台营收、利润或受到影响;而若后续监管目标在以反垄断为入手点让平台让利,平
台方将在短、长期均受到压制。从监管形式上,一次性佣金率的下降将加剧外卖平台上
的商业竞争,平台方在占有流量和规模优势的前提下,不排除可能通过营销变现率的提
升部分弥补佣金的损失,但若以持续、动态调整的的方式落地管制,平台的承压力度更
大、周期更长。
2、对外卖生态:监管落地形式或对生态有较大的影响。我们认为,政策叠加骑手费
用的上升,对平台的长期投入产出衡量模式及与代理商之间的合作关系或造成影响,特
别是若后续监管落地形式若涉及强化平台对代理商的管控。
持续重申我们的观点:1)2022年旅游餐饮相关消费的有望迎来反转。大概率的放开
的路径是先国内再国门,国内旅行放开正在进行中,国门放开在指定路线图,2022年有望
有三个政策窗口期,即冬奥后、两会后、二十大之后;2)全球疫情管控降级将对整体消
费板块形成系统性β,需求恢复且成本下降的盈利敞口扩张,强化消费配置价值。
风险提示:疫情恢复不及预期;疫情防控力度加大风险;宏观消费下行风险;市场竞
争风险等
[2022-02-18]瑞表行业：高基数下仍录得正增，美欧市场表现抢眼－2022年1月数据点评
■国泰君安
本报告导读:2021年全年基数较高的背景下,2022年1月保持正增收货开门红,且单
价再创新高。美欧市场表现强劲,美国市场连续5月单月份额第一。
摘要:1月瑞表出口金额保持正增,单价再创新高。1)1月瑞表出口金额17.05亿瑞士
法郎(约117.06亿人民币),较2021年同期+6.8％、较2020年同期-4.7％,1月受全球疫情
形势转向严峻的影响且2020年1月本就是近年来最高值;其中腕表出口金额(不含机芯)1
6.25亿瑞士法郎同比+6.6％;2)对比2021年全年:出口金额222.97亿瑞士法郎(约1530亿
元人民币),较2020年同期+31.2％、较2019年同期+2.7％超2014年最佳纪录;3)数量端:
1月瑞表出口109万只(不含机芯)同比+4.6％;4)单价端:1月平均单价约1564瑞士法郎(
约10752元人民币)环比大幅提升,2020/21年分别1233/1418瑞士法郎;5)结构端:1月机
械表出口金额14.29亿瑞士法郎同比5.3％占比87.9％、电子表1.96亿瑞士法郎同比17.
4％占比12.1％。
地域结构:美国市场连续5月单月份额居第一,欧洲国家快速恢复。1)1月亚洲占瑞
表出口金额市场份额51.4％,欧洲28.1％、美洲18.2％、大洋洲1.6％、非洲0.7％,美
欧增速均超20％、亚洲份额回落;2)细分国家角度:中国大陆1月瑞表出口金额2.24亿瑞
士法郎,较2021年同期-12.2％、较2020年+39％,市场份额13.1％较2021年全年略降、
居第二;美国2.52亿瑞士法郎,两项增速分别37.5/22.5％,市场份额14.8％居第一;中国
香港市场份额8.9％居第三;对比2021年12月,分别为12.1％/14.5％/9.6％;3)西班牙/
俄罗斯/英国等欧洲国家以及以色列/墨西哥等国1月均录得高增。
价格区间:低端、高端与次高端表现更优。1)1月200瑞士法郎以下出口金额同比+2
％、出口数量同比+10.3％;200-500瑞士法郎之间两项增速分别-18.2/-21.7％;500-30
00瑞士法郎之间两项增速分别+13.9/+16％;3000瑞士法郎以上两项增速分别+6.5/+9.1
％;2)从材质看,贵金属表现一般,其他金属材质(贵金属/钢/镀金以外)表现最好。
1月至2月情人节期间国内手表销售迎旺季,未来更看好国潮崛起背景下国货手表望
加速建立品牌心智,推荐飞亚达等。1)1月至2月情人节期间国内黄金珠宝市场表现超此
前预期,手表销售亦录得高增长;虽然美欧市场强复苏无可避免,但中国香港地区疫情严
峻背景下使得消费回流逻辑仍在;2)瑞表零售龙头公司市场份额望提升,行业龙头拟上
市将提升关注度;但我们更看好国寿手表品牌望加速建立起品牌心智;3)推荐飞亚达,瑞
表零售将受益"双卓越"工作及海南布局,TV店望加速布局,自主品牌望发力;4)受益瑞星
时光等。
风险提示:全球疫情反复,智能手表对瑞表的冲击,名表零售渠道竞争加剧,政策风
险等
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